Argentina: El mago de las finanzas (sin ningún as bajo la manga)
Horacio Rovelli
En el año 2024, la inflación, medida por el Índice de Precios al Consumidor del INDEC (IPC), fue del 117,8%, gracias a la devaluación de nuestra moneda de más del 100% que ejecutó el gobierno de Milei el 12 de diciembre de 2023, que implicó un rápido pase a los precios (pass through). Ese último mes del 2023, el IPC fue del 25,5%, para continuar su ascenso en el 2024 y manifestarse en el guarismo que contabiliza el INDEC.
Paralelamente, en el año 2024 el tipo de cambio creció una sexta parte de ese porcentaje, esencialmente si lo comparamos con el dólar denominado CCL (contado con liqui), que resulta de la compra de títulos o acciones en el mercado local y su posterior venta en los mercados de valores y bolsas del exterior (principalmente en Nueva York). Su precio era de 974 pesos a fines de diciembre de 2023 y es de 1.200 pesos en los primeros días de febrero de 2025.
La brutal renta financiera que significó y significa pasarse de divisas a pesos (y volver a divisas cuando quieren), desde que se inició el gobierno de Milei, implicó un aumento de la deuda en pesos solo en el 2024 de 63.728 millones de dólares (es en pesos, la conversión a dólares la hace la misma Secretaría de Finanzas de la Nación), y la conversión de los pasivos remunerados del BCRA (Leliq, Notaliq y pases pasivos), más otras obligaciones, hicieron que la deuda pública fuera de 466.686 millones de dólares al 30 de diciembre de 2024; en un año aumentó 96.012 millones de dólares (es en pesos y en divisas, pero la conversión la hace la propia Secretaría de Finanzas de la Nación).
Como si el total de la deuda y los intereses que devengan no fueran un condicionante, a partir de febrero de 2025, el BCRA decidió ajustar el precio del dólar oficial al 1% mensual y redujo la tasa de interés de referencia (con la que devengan interés las LeFi —Letras Financieras—, que son títulos del Tesoro de la Nación cuya tasa mensual determina el BCRA) de 32% a 29% nominal anual, con el fin de proseguir con el carry trade (bicicleta financiera) y que los acreedores continúen en pesos y no se pasen a divisas.
Pero tanto los títulos ajustados por el IPC como las tasas fijas, muy por encima del ajuste cambiario, significaron en el año 2024 un acrecentamiento de la deuda pública nacional en 96.012 millones de dólares por la inflación acumulada del periodo, que actualiza la deuda que se ajusta por el Coeficiente de Estabilización de Referencia (CER) y por la evolución del tipo de cambio, que impacta en la deuda que contractualmente se encuentra denominada en dólares, pero cuyos pagos son en pesos (bonos duales y bonos dólar linked); esta situación intenta repetir el equipo de economía de Milei en el 2025.
La capitalización de intereses de títulos como las Lecap, Boncap [1] y LeFi también aumentó la deuda pública por 14,1 billones de pesos durante el año pasado, cuando el resultado fiscal acumulado del año 2024 (base caja) del presupuesto nacional fue de 10,4 billones de pesos; por ende, de no ampliar la deuda por este medio (capitalizando intereses para abonarlos al vencimiento del título público), no se hubiera conseguido dicho superávit y este hubiera trocado a déficit fiscal.
El superávit comercial del año 2024 fue de 18.899 millones de dólares, con exportaciones por 79.721 millones de esa moneda e importaciones por 60.822 millones de la divisa estadounidense, pero el total de colocaciones de BOPREAL (Bonos para la Reconstrucción de una Argentina Libre) desde diciembre de 2023, con vencimiento en el año 2027 [2], alcanza a febrero de 2025 los 9.760 millones de dólares (en tres series); esa suma (que es deuda del BCRA) debe restarse al superávit comercial y debe sumarse a la deuda pública (en cabeza del BCRA).
El 20% de esas exportaciones por 79.721 millones de dólares en el año 2024 no ingresaron al BCRA porque se liquidaron en el mercado de cambio CCL (que denominan dólar blend). Esto significa 15.944,2 millones de dólares. Es decir que el BCRA contabiliza una suma menor, pero lo cierto es que, para mantener la ficción del precio del dólar y la estabilidad cambiaria, el BCRA dilapida el 20% de las ventas al exterior. 
La situación se agrava cuando, ante los técnicos del FMI, el equipo económico de Milei, encabezado por Luis Caputo, ante la pregunta de cómo iban a cubrir el turismo argentino al exterior, respondió que se pagaría con las divisas conseguidas por las exportaciones de la cosecha fina que estimaban en torno a los 1.400 millones de dólares por mes para diciembre de 2024, y enero y febrero de 2025. Y “el campo”, como les gusta llamarse, que lo votó masivamente, ahora sabe que la cosecha fina se emplea no para mejorar las rutas y los puertos, sino para que un sector de la población viaje al exterior con los dólares obtenidos por ellos.
Paralelamente, el gobierno, en forma intempestiva, redujo las retenciones (derechos de exportación) en enero de 2025; sin embargo, “el campo”, ante la exigencia de que debía pagar el gravamen antes de percibir la liquidación de las exportaciones, lo hizo y lo hace a cuentagotas y prefiere seguir reteniendo lo que le queda de cosecha.
En la reunión que tuvo Luis Caputo con la Mesa de Enlace (las cuatro grandes organizaciones del “campo”) les dijo que, como no podía extender los plazos para que liquiden las retenciones tras haber reducido el porcentaje de estas ni tampoco extender dicha reducción después del 30 de junio de 2025, iba a ir reduciendo hasta eliminar el impuesto al cheque. El impuesto a los débitos y créditos bancarios significan el 1,7% del PIB; en enero 2025 su recaudación superó el billón de pesos (es en pesos, pero equivalente a 1.000 millones de dólares), y el 70% se asigna al al SIPA (Sistema Integral Previsional Argentino), y el 30% restante se coparticipa con las provincias.
Caputo decide desfinanciar aún más al sistema previsional. Primero lo hizo con la eliminación del impuesto PAIS (65% al SIPA, 5% al PAMI, y 30% a la obra pública); y ahora con una de las principales fuentes de financiamiento del sistema. En paralelo, el gobierno de Milei decide que desde el 23 de febrero de 2025 no exista más la moratoria previsional y aquellos que se jubilan y no tienen 30 años de aporte van a percibir el PUAM (Prestación Universal al Adulto Mayor) que es el 70% de la jubilación mínima.
El FMI
La misión del FMI encabezada por Luis Cubeddu arribó al país el 22 de enero de 2025 y, en preservación de su trabajo (que paga la Argentina con los intereses de la deuda contraída por el gobierno de Macri con el “fondo”), le propuso al equipo de economía de Milei una revisión de las reservas internacionales del BCRA cada 15 días. Luis Caputo no aceptó, por lo que la misión se fue, unos días más tarde, para hacerle llegar al board del FMI su informe.
En ese marco, el vicepresidente del BCRA, Vladimir Werning, presentó, el 20 de enero de 2025 en Londres, en la 11.a Conferencia Latinoamericana del BBVA, la 3.ª etapa del Programa Económico de la Argentina y afirmó —ante la pregunta del auditorio— que el BCRA interviene en el mercado cambiario local vendiendo títulos del tesoro (para frenar el llamado dólar MEP o dólar Bolsa).
En síntesis, la acepción de estabilidad cambiaria del gobierno de Milei se basa en dilapidar las reservas del BCRA, que —como el mismo gobierno reconoce— son negativas (swaps de China y encaje de los depósitos en dólares de los bancos mediante). Es la causa por la que el FMI observa el llamado “dólar blend”. La intervención en el mercado de cambio vendiendo títulos de deuda en pesos y en dólares, el aumento de la deuda pública a razón de 8.000 millones de dólares por mes y la colocación de BOPREAL, que es deuda que se va a convertir en dólares en el año 2027, son medidas que no garantizan que las reservas internacionales del BCRA aumenten ni en el presente ni en el futuro inmediato, cuando ya el gobierno de Milei incumplió con la meta de acrecentamiento de las reservas del BCRA en el último trimestre del año 2024.
Precios relativos
Es inútil pretender que Caputo y toda su gente entiendan que la principal función del tipo de cambio es relacionar 
todos los precios de un país con el resto del mundo —el precio del salario, de los alimentos, de los medicamentos, de la energía, de los insumos, de las máquinas y equipos, etcétera—. Tampoco saben (y lo que es peor, no les interesa) que el tipo de cambio a largo plazo refleja la productividad de un país. Para ellos la única relación es la de las tasas de interés; la prioridad es que la tasa de interés local (Ya) sea mayor que la tasa de interés extranjera (Ie) más el riesgo cambiario: Ia = Ie + depreciación esperada.
Por ende, para que ingresen capitales, deben garantizar que en dólares (en divisas) la tasa de interés de la Argentina sea mayor que la del resto del planeta. Ello explica la exteriorización de activos (blanqueo de capitales) por 20.631 millones de dólares (en la primera etapa que cerró el 15 de noviembre de 2024; hay una segunda etapa que vence el 7 de febrero de 2025 y una tercera etapa que vence el 5 de mayo de 2025).
Los 20.631 millones de dólares ingresados en 330.000 cuentas especiales (CERA) dieron lugar a que grandes empresas que operan en el país se financien en dólares en obligaciones negociables por 23.932 millones de dólares al 31 de enero de 2025, según informa la Comisión Nacional de Valores.
El problema está en que el salario mínimo, vital y móvil fijado por el gobierno libertario es de 292.446 pesos para febrero de 2025, cuando, por ejemplo, el litro de leche tenor graso tres de La Serenísima estaba a 155 pesos en noviembre de 2023, con un precio oficial del dólar de 400 pesos —menos de 40 centavos de dólar— y en febrero de 2025 ese producto se vende a 1.300 pesos, que, al tipo de cambio oficial de 1082 dólares, significa 1,20 dólares.
Si pasa con la leche de vaca, también sucede con una gama de productos en que la Argentina en dólares tiene un precio mayor que los que producen en el mundo. Y la respuesta del gobierno de Milei para seguir alimentando la renta financiera es profundizar el carry trade; por ende, los productos y servicios medidos en dólares serán cada vez más caros, favoreciendo su importación, medida que el gobierno apuntala al eliminar el impuesto PAIS para la compra de dólares para las importaciones y al reducir sistemáticamente los aranceles, en un nuevo revival del plan de Martínez de Hoz y de Cavallo durante la convertibilidad.
Los países vecinos y los que producen los mismos bienes que exportamos devalúan sus monedas, con lo que perdemos competitividad. Situación que el gobierno agrava con el carry trade, puesto que no existe actividad que dé mejor renta que la financiera.
El gobierno, sin embargo, espera que el board del FMI apruebe un nuevo acuerdo y le dé un préstamo stand by por no menos de 11.000 millones de dólares, más la conversión de los dólares ingresados por el “blanqueo” en propiedades, bienes y servicios del país, para que ambos sean el puente hasta las elecciones de medio término.
A posteriori, podrán ajustar el tipo de cambio y la deuda pública se verá acrecentada por la devaluación (tanto en dólares como en pesos ajustados por inflación) y se pagará con las empresas estatales (incluidos el Banco de la 
Nación Argentina, IMPSA, YPF S. A. y nuevas concesiones de rutas nacionales para el sector privado) y con el rico patrimonio nacional de petróleo, gas, oro, plata, hierro, aluminio, cobre, uranio enriquecido, litio, minerales raros, agua pesada, agua potable, etc. Todo para beneficio de una minoría parásita y rentista que empobrece a la población y vende el patrimonio argentino. Y pretende que nuestra población embrutecida por los medios vote mayoritariamente dicha propuesta.
Notas
[1] Las Lecap son letras que pagan el interés al vencimiento del título y su plazo es menor a 12 meses; en cambio, las Boncap son bonos que capitalizan intereses y duran más de un año.
[2] Los BOPREAL son títulos en pesos que se convierten en dólares al vencimiento, con lo cual se les habilitó a los importadores traer mercaderías del exterior, pagarlas ellos o acordar con sus proveedores su financiamiento y, en el 2027, el BCRA convertirá esa suma en dólares.
* Licenciado en Economía, profesor de Política Económica y de Instituciones Monetarias e Integración Financiera Regional en la Facultad de Ciencias Económicas (UBA). Fue Director Nacional de Programación Macroeconómica. Analista senior asociado al Centro Latinoamericano de Análisis Estratégico (CLAE).